在早前結束的瑞士達沃斯世界經濟論壇年會上，中國國家主席習近平有力地為全球化辯護，重申了中國的「開放」政策，承諾不會挑起貿易戰，也不會企圖從貨幣貶值中獲利。之後不久，美國總統特朗普在其就職演說中作出了實質上與之相反的承諾–他使用了7次「保護」一詞，確認了他的「美國優先」思想就是保護主義的意思。
特朗普將美國說成是處於衰落中，必須復興的經濟體。但現實是美國經濟在過去兩年中表現十分搶眼。其經濟復甦速度超過了其他發達經濟體，創造的就業令人印象深刻，美元也保持強勢。
在過去幾個月中，特朗普承諾的增加政府支出、降低企業稅負、削減監管約束等新政，吸引了全球避險資金流向美國尋求高質量資產，導致美元猛烈升值。相反，人民幣經歷了大幅貶值–從2014年年底的6.2元兌1美元下跌到去年年底的6.95元兌1美元–主要原因，除美元升值外，是中國的投資和出口減緩。
特朗普指摘中國為了提振出口競爭力故意貶值人民幣。但事實正好相反，面對強烈的人民幣貶值壓力，中國一直在試圖讓人民幣兌美元的滙率保持相對穩定，並因此消耗了1萬多億美元的官方外滙儲備。
與特朗普一樣，中國絕不希望人民幣貶值。所有國家都無法完全控制她的滙率。
與此同時，中國正從貿易推動的增長模式轉變為依靠更高的國內消費模式，因此強勢人民幣可能更有利於中國經濟。2016年，中國的經常帳盈餘下降到只有國內生產總值（GDP）的2.1%，國際貨幣基金組織（IMF）預測，隨着出口的繼續下降，中國的經常帳盈餘還將進一步減少。
在這方面，人民幣貶值並不利於中國的資本帳戶的健康。
據IMF研究，到2021年，美國淨投資頭寸可能會進一步惡化–預計淨負債從佔GDP的41%上升到63%–而中國淨投資頭寸盈餘將基本保持不變。這意味着其他盈餘國家，即德國和日本，可能必須用其經常帳和金融帳盈餘為美國的淨投資頭寸增量赤字提供融資（美國高於其他發達國家的利率將強化這一預期過程）。
對中國，當前最大的挑戰在於其資本帳的健康發展。自2015年人民幣開始跌勢以來，降低外債、增加海外資產的動機明顯加強了。
中國的對外債務（包括公共和私人）從國際標準看已非常低，從2014年年底的佔GDP的9.4%（9,752億美元）下降到去年年底的6.4%（7,010億美元）。而這一趨勢有望繼續，因為中國公民仍然在進行資產組合多元化，特別是增加海外資產，以匹配其日益國際化的生活方式。人民幣貶值將進一步刺激這一金融帳調整趨勢。
當然，反覆威脅要對中國徵收進口關稅的特朗普也能影響中國的滙率政策。但從某種角度講，特朗普的莽撞及無常使他變得無關緊要。畢竟，從過去的行為判斷，不管中國選擇甚麼政策路徑–完全自由浮動並且充分可兌換也好，保持當前的「有管理的浮動」也好，盯住美元滙率也好–他都可能指摘中國操縱貨幣。
那麼，中國應該如何應對？自由浮動的滙率可以立即排除。在當前由美元驅動的國際貨幣制度中，採取這樣的方針將造成過度的滙率波動及投機。
但即使是當前的「有管理的浮動」機制也愈來愈難以管理。考慮到最近為保持滙率穩定表象所付出的代價，看起來3萬億美元的外滙儲備也不足以支撑人民幣「有管理的浮動」。
從長期看，中國可以、也應該拓寬及加深其國際投資的頭寸，以支持人民幣滙率與跨境資本流動的長期穩定。但在2015年年底，中國總對外資產相對國際水平太低，僅相當於GDP的57.2%，而日本和許多歐洲國家為180%左右，美國為130%左右。與此同時，中國淨對外資產只有GDP的14.7%，日本為67.5%，德國為48.3%（美國為-41%）。中國的實體和金融部門的改革可以逐步提高中國對外資產、對外負債及對外投資頭寸盈餘。
但目前，對中國來說最好的選擇也許是人民幣盯住美元並在上下5%的幅度內調整，在這一幅度內，人民銀行可以進行輕微干預，目的是引導市場在長期上回歸人民幣與美元的平價。畢竟，投資者關注的幾乎完全是人民幣兌美元滙率。
沈聯濤/肖耿
